证券分析的方法
第五讲证券分析的方法（上）【本讲重点】
◆ 主流、有效的证券投资方法和决策流程
◆ 价值型投资
◆ 成长型投资
◆ 业绩预测
◆ 投机
◆ 投资大师如何掘金
【管理名言】
我的玩法是从大处着眼，预测那些即将发生的事。
—耶西•利韦莫尔
一、主流、有效的证券投资方法和决策流程
证券分析的概念最早出现于上世纪30年代的美国，在上世纪30年代前，美国市场同我国2001年前的A股市场类似，处于混乱、启蒙时期，30年代后，美国华尔街的格雷厄姆首创了科学分析股票的方法，证券分析的体系才得以确立。
（一）证券分析的目的
证券分析的目的是为正确投资做决策，经过几十年不断完善，证券分析体系演变到今天已经相当成熟。可以说在上世纪六七十年代的欧美市场，证券分析体系已经是一个成熟的体系，之后二三十年时间并没有太大的发展，只是在分析工具上有所进步而已，最终的理念和方法基本变化不大。
（二）制定决策的重点
制定投资决策要把握几个重点，首先要了解公司的基本面，在市场上大家比较熟悉的有基本面和技术面两大流派，以基本面为主，技术面为辅。
图3-1制订决策的重点
1.基本面与技术面的区别
Æ 基本面
基本面的投资者去买车的时候会了解车的性能、发动机的排量、国产配件还是进口配件、最大扭距、车身结构等信息，由此进一步了解车的总体性能，再确定是否购买，这是所谓的基本面分析。
Æ 技术面
技术面的购车者不是去了解车的情况，只是看车的外观是否符合自己的要求，哪种车型的销量最好，由此决定是否购买，技术面不会关注车子的本质。从股票来说，交易量旺盛就是技术面投资者的评判指标，这是基本面和技术面的区别，一个关注重点在本质，另一个关注重点在表面。
2.以基本面为主，技术面为辅
Æ 公司基本面是首先要了解的重点，其次要了解经济基本面的情况
具体的投资环境决定投资的类型和数量，在整个经济并不是很强大的时候大量拥有高风险股票是很不明智的选择，此时应该把资金主要配置在一些低风险、收益性或者防守性的股票，或者投资在固定收益类产品，债券、债券型基金、货币型基金上面。因此对基本面、经济面的了解，在相对长的时间段内是影响资金配置决策很重要的因素。
Æ 市场面是基本面的重要辅助
技术面，也称为市场面，并非可以忽略不计，市场的变化，投资者的心理和行为的变化，这些因素在整个投资决策过程中占有重要的位置。
3.价值型投资者更倾向于基本面
当然对于非常纯粹的价值型投资者，或者叫纯粹的长期投资者来说，他们有时只关注公司的基本面，而对经济、市场面忽视。也就是说，关注的重点只放在公司是不是优秀上，因为通常这类投资者持有股票时间相对较长，而市场面相对较不稳定。
（三）选股决策的方法
在做投资决策时，三个重点都要关注，但是有主次之分，首先要确定投资的公司是不是优秀的公司，有没有机会带来利润。判断公司是不是有为股东带来利润的机会，在市场上有两种判定方法，通过这两种方法可以有效地确定投资机会的可能性。
图3-2选股决策的方法
1.由上至下法
由上至下法，顾名思义，按照从宏观到微观的顺序去判断，首先确定宏观经济状况，如果宏观经济连续加息，通货膨胀的情况比较严重，此时投资资产类股票的机会就比较大，相反投资终端产品就不是聪明的选择，因为这类产品的售价通过通胀很难提高，整个行业的业绩也不会好。由此看出，在通胀的情况下，购买资产型股票比较适宜，因为通胀资产型价格也会随之上涨。这个就是由上至下法，先确定宏观经济情况，再具体到行业情况，行业确定后再具体分析公司情况。
2.由下至上法
由下至上法则正好相反，开始不用考虑宏观经济状况和行业状况，只挑优秀的公司，由下至上法的理念是优秀的公司在任何经济情况下都会表现得最好，实际情况也确实如此。优秀的公司总是能在行业内成为黑马，因此个人投资者，包括资金量不是很大的机构投资者，相当推崇这种方法，只选择优秀的公司，而不关注大行业的情况，这种方法选择的股票回报往往是惊人的，但前提是操作起来非常辛苦，它要求投资者具有专业背景才能确定，此种方法的回报率很好，很有可能发展成牛股，但相对而言投入的精力也是巨大的。
3.混合使用效果最好
Æ 由上至下法的优势是选择的思路清晰，逻辑感很强，但劣势在于回报相对比较平均；
Æ 而由下至上法的优势在于能够发掘出牛股，回报量惊人，但劣势是需要投入太多的精力。
因此在实际投资过程中，建议投资者两种方法混合使用，即便以由下至上法选择股票，对整体经济情况也要有所了解。
二、价值型投资
价值型投资是证券投资方法中最重要的投资方法之一，近几年这个概念相当流行，尤其是以前没有受技术型分析影响的新股民非常推崇此方法。
图3-3价值型投资
（一）价值型投资的内容
价值型投资在国内的使用面较广，它把所有分析公司基本面、行业基本面，判断价值的投资方法都归纳在价值型投资概念中，但实际上价值型投资的正确定义是低买高出，首先把低估值的情况做出来然后再着手买入，但是对一般个人投资者而言，只要确定公司的基本面良好，有成长性，即便目前估值稍高，也不妨购入。
（二）价值型投资的核心
价值型投资对国内投资者而言是很好的方式，当然如果一只股票价格低于它的价值的确是相当好的机会，可是实际情况是在A股市场上，价值型股票极其罕见，只能是找相对价值低估的股票。
因此价值型投资包括其他投资方法的核心是：首先确定方法，其次确定股票。市盈率是市场通用的评价指标，其次是市净率，所谓市净率就是以净资产的倍数来估值，通常是3倍，目前整个A股情况是5～6倍；最后是市销率，市销率是市价与销售额的比例，通常1倍左右最理想。
【案例】
伊利股份—国内最大的乳品公司，在2004年时伊利公司董事长因为MBO，即管理层收购股权的丑闻落入低谷，整个公司管理层出现很大变动，对证券市场影响极大，无法确定变更董事长和管理层后伊利公司的业绩会不会恢复增长，其时市盈率包括市净率已经无法判断，只有依靠市销率，即按营业额的倍数进行估值，估算结果是伊利的市销率跌到了0.47，我们知道通常市销率在1倍左右是合理的，就是说至少他的股价被低估了一半，通过市销率估算发现了一个价值型投资的绝好机会，而非用常规的市盈率来发现。
（三）DCF
DCF最近也很热门，稍有专业知识的投资者都会试用DCF进行估值，尤其对于防守型行业，如公用事业、电信、交通运输等行业会大量运用到DCF，在理论上DCF是非常完美的估值方法，但在实际操作中此方法对于个人投资者而言，使用起来略有难度。
1.DCF估算方法
DCF是把公司未来十年、二十年的整个现金流预测出来后再折现到当时时点的数值进行对比估算。
当然这些庞大的运算过程不一定全部由自己计算，专业机构、券商以及研究员会提供公司的DCF估值数字，通常DCF估算的是最保守的价格。也就是说，如果股价跌到DCF估值以下，那将是绝好的投资机会。
2.DCF的局限性
Æ DCF估值的结果通常不被作为目标价，而只是作为价格的底线参考，通用的市盈率、市销率、市净率可以确定目标价，这也是市盈率等指标被广泛使用的原因，市盈率的倍数可适用于所有行业，尤其是周期性行业。
Æ 周期性行业就是指估值倍数时好时差很不稳定，比如钢铁行业，在整个市场最差的时候市盈率只有5倍，但是在行业好的时候可以达到十几倍、二十几倍，因此周期性股票只能用市盈率判断，而不能用单一的倍数分析。
首先判断行业的周期，如果正处于行业低谷，给钢铁股估值就要很便宜，到了5倍、6倍、10倍的情况，能够出手就提前出手；但是如果行业景气周期出现，景气周期的特征是固定资产投资增长很快，此时便不能用7倍、8倍来估算，大概用20倍去估才是目标价。
这就是所谓价值型投资，首先估算价值，然后对比股价，如果股价在估算价格之下肯定毫不犹豫买入，但是如果股价超出了估算价格，除非公司发生了积极变化，否则迅速卖出，价值型投资的重点就是低估时买入，高估时卖出。
对价值型投资者而言很关键的一点是对公司未来业绩的预测要判断准确，在判断准确的前提下才能得到准确的估算，至于估值倍数则是固定不变的。
三、成长型投资
相对于价值型投资的稳扎稳打，成长型投资是激动人心的另一大投资方法，成长型股票的投资回报率可能在几年内以十倍的速度翻番，这是最令投资者着迷的方法之一。
图3-4成长型投资
（一）存在的行业
在理论上成长型股票多存在于高科技行业，但实际上，尤其中国的A股市场，成长型投资机会多种多样。
不仅高科技、互联网行业中蕴藏着成长型股票，在周期型、防守型行业中有时也暗藏玄机，比如，玻璃是非常成熟的行业，理论上不存在成长型投资机会，但此行业中有家公司推出了一款名为超白玻璃的新产品，市场刚刚打开销路就非常好，不仅在日用家居装饰内使用，还在一些大的建设项目上作为玻璃幕墙采用，甚至屡屡在奥运工程项目中中标，预计未来三年，公司的每股收益率平均增长可以达到80%以上，成长空间巨大。
（二）成长型投资的标准
目前理论上并没有对成长型投资机会有一个明确定义，但在业内存在一个约定俗成的指标，即在未来的三到五年时间内，公司的业绩、每股收益的增长幅度在80%以上，就要以成长型投资的估算方法为其定价。
（三）成长型投资的计算方法
如果确定一家公司是高成长型公司，就可以用PEG估值方法进行估算。
PEG=市盈率/业绩成长性
（四）两种投资方法在市场上的真正表现
成长型股票令投资者们趋之若鹜，但从华尔街市场上搜集到的自上世纪70年代到本世纪2000年期间的数据显示，价值型股票投资机会的表现好于成长型投资。
成长型投资具有挑战性，投资者需要了解能够令公司成长的真正因素，否则即使公司业绩增长迅速，股票增幅极大，但是根据高成长高风险的原则，公司股票的价格波动也会很大，把握不好价格波动很可能先期的投资收益在后期会惨遭全军覆没的厄运。
因此，一个成熟的市场价值型投资机会的表现确实要好于成长型投资，建议投资者除非对某一行业有专业背景和资深经历，或者肯于在某一行业下苦功夫去深入研究行业背景和产品背景的，否则不要轻易尝试成长型投资。
第六讲证券分析的方法（下）
四、业绩预测
投资最核心的技能是业绩预测，分析股票的核心技能并非估值，也并非对商品常识的准确判断，最终落到实处的技能是对公司未来业绩的量化把握，计算出目标公司未来三到五年业绩的平均增长率，有了这个作为标准之后，才能确定估值的倍数、目标价的数额，因此预测业绩的概念是投资者所必须掌握技能的重中之重。
图3-5如何预测公司业绩
（一）业绩预测的内容
业绩预测简单地说就是公司最后形成的利润，我们都知道每股收益=净利润/总股本，要确定每股收益，首先要能够判断公司未来的净利润和总股本两个因素，相对来说总股本的判断比较容易。
净利润由销量、售价、成本、毛利率、三项费用、其他等因素组合形成，由这些因素与总股本构成了业绩预测的全部内容。
（二）销量、售价
净利润由主营业务收入扣除相应的税金费用等支出所形成，而主营业务收入由销售数量与单位售价相乘得来，因此，销售收入的增长只有三个可能，要么销量增长，要么售价增长，要么销量与售价同时增长。
下游需求量旺盛或者公司新的产品面市等因素会造成销量的增长；而销量相对稳定时如果下游需求旺盛而产品供给有限时则会导致价格提升，这两种情形会造成主营业务收入的增长。销售额是确定每股收益最重要的指标，确定了这一点后面的判断则相对容易。
（三）成本、毛利率
公司的利润率是利润与成本的比率，因此收入得到确定后接下来最重要的就是要确定成本，有的公司销售收入呈爆炸式增长，但最终利润却不尽如人意，原因就在于成本消耗极为严重。
例如钢铁行业，2004～2005年时销售增长很快，而且增长率比较稳定，下游的需求也比较旺盛，但是利润增长的却非常慢，原因在于从2004年、2005年开始整个铁矿石价格上涨更加迅猛。这就是说，当公司收入增长势头良好时，公司的成本是否能保持稳定是决定最终利润很关键的一点。
（四）三项费用
收入、成本两个重要因素以外便要考虑三项费用，即：财务费用、管理费用、销售费用。三项费用对不同行业而言侧重点也不相同。
Æ 对于消费品公司，广告费、建立营销网的成本很高，因此三项费用所占的比例也比较高。
Æ 对于高科技公司来说，高科技公司研发费用是最大的支出，研发费用是管理费用中的一项，因此高科技公司三项费用所占的比例也较高。这两类公司的三项费用是判断业绩增长重要的分析因素。
Æ 对于周期性行业或者传统行业，三项费用基本是固定不变的，所占销售收入的比重在较长时期内几乎是固定的，因此并非决定公司业绩的核心。
（五）其他
再次要考虑其他项目，销售收入与成本确定以后，可以计算出毛利，三项费用如果基本不变可以估算出营业利润，营业利润距离每股收益的最终确定还有几个步骤：
1.所得税
中国企业的所得税在2008年1月1日前统一为33%的税率，将2008年1月1日后统一调整到25%。另外有些高科技公司按相关规定可以享受免税或低税率的优惠政策，公司的所得税与企业净利润呈反比关系，如果企业在税收方面可以享受到优惠，那么净利润相对较高，这对于判断每股收益也很重要。
2.总股本
总股本是判断要考虑的最后因素，我们知道营业利润与所得税的差额即净利润，净利润与总股本的比值即投资者最敏感的每股收益，总股本并非一成不变，如果公司的业绩增长了30%，而总股本也增长了30%，那么最终的每股收益并没有变化，相应的估值和整个定价也不会明显改变。因此最终要确定公司投本扩张的速度是否对投资者所得的收益构成影响。
从专业的角度讲，股本扩张过快会形成摊薄效应，即总利润摊薄，对投资者而言，摊薄如果不可避免，那么业绩的增长率必须要高于摊薄的速度，否则即使公司业绩很好，每股收益仍会下降。
所得税与总股本是判断中比较重要的因素，但这两项并非经常变动，通过以上几个步骤，最终计算出每股收益，而且要确定未来一到三年中短期业绩的增长趋势，以此判断目标公司的成长性、周期性。
（六）对非专业投资者的建议
对于非专业出身的投资者，初始分析时会略有难度，建议这些投资者们，只要具有对整体行业的判断、对公司的基本判断能力，最后每股收益预测的操作可寻捷径，即找市场上专业人员计算出的每股收益预测值，但有两点需注意：
1.不可拿来主义
切记不可拿来主义，要比较其预测的是否与自己判断相吻合，如果投资者判断目标公司在未来发展势头很好，股票会涨得不错，专业人士预测每股收益明年涨幅30%，也就是股票从1元涨到1.3元，而且通过审视专业人士研究分析的思路，判断的逻辑流程不存在漏洞，那么采用专业人士推测的每股业绩作为对公司成长性的判断基本不成问题。
2. 避免一言堂
要博采众议，避免听信一家之言，通常受市场关注的热门股票都会有五到十家甚至更多的专业投资机构为其做业绩预测，可以以加权平均的方法，将五到十家专业投资机构公布的预测结果取一个平均值，即市场平均预测。
市场平均预测的概念在国内还未大规模推行，相信未来会被普遍采用，这是非常重要的概念。市场上对目标公司业绩的预测判断结果如何，投资者根据预测才能够为公司相应估值，如果明年增长30%，那么给它30倍的市盈率，这样才可以一步步计算出目标价，因此业绩预测是估值中非常核心的一点。
五、投机
投机是非常诱人的，但是市场上真正的机会极少，一旦机会出现，如果不能好好把握的话就极不明智，投机策略有以下几种：
图3-6投机策略
（一）动量投资
动量投资也被称为趋势投资，如果市场形成某种趋势，并且此趋势会持续一段时间，那么即便股价此时的涨幅已经同公司基本面的情况有所距离，但是仍会持续上涨，这就是动量投资的概念。
【案例】
我们最早判断中国国航在2007年会出现业绩反转的情况，当时测算国航的价格是10元钱左右，经计算未来12个月的目标价应该在20元附近，也就是说业绩会增长一倍，2008年预测每股收益将在0.7～0.8元人民币，市盈率保守估计预期在30倍。我们第一时间将消息免费发布在网站上与大家分享，后期经过调查，航空客座率相比以前有很大提高，打折票在市场上已经很难买到。经过调查数据推算2008年每股收益会在0.7元人民币上下，估值为20元，很幸运二个月的时间就达到了目标价，达到目标价后如何处理，是很多投资者所面对的实际问题，涨幅已有一倍，该如何处理？卖还是继续持有？当时我们提出国航将进入动量投资阶段，当时市场非常火热，对整个航空业反转的预期仍十分强烈，并且此时东航还发生了资产重组，新资产的注入等原因使投资者的关注焦点聚集在航空股上面，此时跌的可能性不大。其后的市场证明了我们的观点，之后一个月的时间内，中国国航涨到了将近30元人民币/股，也就是三个月的时间内涨了2倍，300%的收益在3个月内实现了！这是动量投资最显著的例子。
动量投资，尤其在泡沫阶段，是非常有效的策略。
（二）图表分析
对个人投资者而言，图表分析的策略有必要掌握，通过图表分析可以了解价格的短期变动、是支撑价位还是主力价位、市场人气如何，但是图表分析只是帮助解释的方法，而并非寻找的途径。
早在上世纪三四十年代，美国等成熟市场已经把技术分析定性了，直到现在大的方面都没有什么改变。图表分析是华尔街上的巫术，类似于透过水晶球看未来，当然图表分析中存在科学的成分，包括支撑线、主力线、成本线都具有科学根据，但它很难做出中长期预测，作为确定短期买卖点的方法是可以参考的，但短期的回报保障也比较薄弱。
因此说图表分析只是一个辅助工具，国内大部分投资者也逐渐认识到，不从基本面去了解一家公司，不通过量化数据来判定公司的优劣，只是通过图表、人气来判断股票的买卖是极不稳定的。
（三）套利
套利的确相当诱人，但套利的前提在于无风险。通常回报与风险成正比关系，只有套利例外，套利是在无任何风险的前提下获取大量利润，但这只是极少部分智商超群投资者的游戏，对于大多数个人投资者而言，并非可持续的盈利模式，如果套利机会出现，的确要好好把握，但套利并非主流。
（四）数量型分析
数量型分析就是把前面的所有方法通过模型测算来确定投资机会，相对而言更加科学。
数量分析更加玄妙，全世界最有名的数量分析基金—长期资本公司，合伙人是两位诺贝尔奖金获得者，只有拥有这种智慧的人才能玩数量型基金，即使如此结果仍然很不幸，在基金成立了五六年时，爆发了巨大的危机，危机严重到把整个华尔街都拖下水，基金公司不仅资产全部赔光而且欠下了巨额的债务，因为数量型分析过于推崇技术，而股票最终的判断还是要靠人脑的。
六、投资大师如何掘金
投资大师们令人崇拜，他们知道如何获取财富，也知道如何使用财富。2006年时巴菲特将个人名下的300多亿资产捐出，现在这位亿万富翁住的仍是结婚时的老房子；彼得•林奇在一二十年间的投资业绩相对比巴菲特还要好，他在晚年基金解散后开始过自己追求的生活，去教书、去娱乐。对投资者而言，不仅在懂得如何创造财富，更重要的是在懂得如何使用财富。
（一）巴菲特
巴菲特大师不仅仅为我们如何使用财富树立了榜样，更是价值型投资的典范：
1.找那些业务容易理解的公司；
2.高净资产收益率（ROE）；
3.要有持续充沛的自由现金流（FCF）；
4.低负债；
5.优秀的管理。
（二）彼得•林奇
彼得•林奇是世界上目前为止最成功的基金经理，是成长型投资的典范，其经验值得借鉴：
1.只买熟悉的股票；
2.做自己的研究；
3.进行长期投资；
4.逆向投资；
5.寻找十倍股。
（三）威廉•奥尼尔
威廉•奥尼尔是CANSLIM选股模型基本面+技术面的典范，巴菲特与彼得•林奇更多是在理念上给予指导，而威廉•奥尼尔则具体地为大家提供了一些方法：
1.C—当期季度业绩；
2.A—年度业绩增长率；
3.N—新产品、新管理层、新事件、股价创新高；
4.S—股票的供给与需求；
5.L—在板块内的领先股；
6.I—机构投资者的参与程度；
7.M—大盘的走势。
大师们的成功方法为众多的投资者们提供了很多经验，但股票市场瞬息万变，对投资者而言，最重要的还是参考大师们的经验，通过实践，摸索出适合自己的投资模式。
【自检3-1】www.ap5u.com
结合自身情况试分析自己适合选择哪类投资模式？
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